曾經在不動產江湖“叱吒風雲”的險資，正卷土重來。

2024年底，憑借年初設立的坤華（天津）股權投資合夥企業（有限合夥）（下稱“坤華基金”）拿下第7座萬達廣場；

同期，鼎暉投資旗下以中郵人壽、中意人壽等險資為LP的物流基礎設施基金，完成了以物流園區為底層資產的50億元投資。

克而瑞研究中心指出，險資與不動產的“分分合合”已有20年曆史。

例如2015年，前海、安邦等中小險企通過萬能險資金集中舉牌，引發“寶萬之爭”，充當“門口野蠻人”；

2021年地產股下挫後，泰康、大家、華夏等險企陸續拋售股票，減持萬科、、華僑城、保利等。

最新一輪交互中，多家險企增配REITs與優質物業，單是接手的萬達資產已達16宗。

多位業內人士指出，債券安全邊際減小、資產荒的背景下，險資加碼不動產旨在增厚收益；配置不動產種類的分化，則成為對經濟周期不同判斷的表達。

“同為不動產，商業地產與基礎設施的投資邏輯也有明顯分化。”來自保險投資機構的從業者於明（化名）指出。

於明表示，商業地產與經濟周期密切相關，而基礎設施的特點則在於受大環境影響小，可提供穩定現金流。

“標的能側麵反映出險資對經濟的預期。”於明稱，“例如‘抄底’寫字樓，基本邏輯是資產價格已到底部、未來安全邊際高；買水利、公路則有可能持有相反預期。”

景氣重現？

據克而瑞研究中心總結，險資與不動產常態化合作，有四類常見方式。

一是通過二級市場股權投資，例如、萬科地產、招商蛇口、碧桂園身後，都不乏險資身影；

二是繞開監管與房企合作開發醫療衛生、養老服務產業、商業辦公運營等建設用地，扮演“投資者”角色；

三是投資公募REITs，通過戰略配售、網下配售、二級市場投資公募REITs；

四是收購商辦、產業園區、倉儲物流等持有型不動產項目，獲取租金回報。

自2023年後，險資投資不動產動態頻發，主流方式由前兩類轉向REITs與實物資產。

一方麵，持續加碼公募REITs投資。

2023年9月，金融監管總局在《關於優化保險公司償付能力監管標準的通知》（下稱《通知》）中，將險企投資公募REITs中，未穿透的風險因子從0.6調整為0.5，降低資本占用，進一步打開入市空間。

此後，各類REITs背後頻現險資身影。

例如，11月招商高速公路REIT上市，國壽、平安、人保及紫金財險均為戰略投資方，險資戰略配售與網下配售份額之和，占總額14.74%。

同月，銀華紹興原水水利REIT上市，共吸引了險企及其旗下產品賬戶投資人84個。

另一方麵，頻頻收購持有型不動產。

例如2024年初，新華與中金資本運營共同設立百億規模的坤華基金，用於直接或間接地投向持有型不動產項目資產。

截至同年末，坤華基金已取得北京、煙台、南京、成都、赤峰、晉江、銀川7地萬達項目控股權。

新華之外，另有陽光、大家等5家險企在2023-2024年間拿下10宗萬達資產；

友邦在2023年初以24億元收購北京朝陽區“凱德ⷦ˜Ÿ貿”項目控股權；

平安以股權形式投資位於江門鶴山、江門蓬江及西安空港的三個物流園區；

國壽以31億元獲遠洋集團北京頤堤港二期49.985%股權。

此外，泰康人壽、建信人壽、海保人壽等公司也曾披露大額不動產投資公告，頻繁加碼寫字樓、產業園區與養老社區等不動產。

方向轉舵

債券利率下行、資產荒的背景下，險資加碼不動產旨在增厚收益。

中債登結算數據顯示，截至12月30日，10年期國債收益率為1.71%，環比下降30.78個BP，同比下降84.25個BP。

多位業內人士表示，利率下行已是長期趨勢，尤其利率債年內透支，明年空間有限，尋找更多可替代資產成為行業共同訴求。

這一邏輯下，不動產成為險資的選項之一。

例如經曆約3年半的實踐後，REITs作為特殊權益產品的定位正逐步得到市場認可。

調研數據顯示，約5成受訪投資者將公募REITs定位為獨立大類資產，亦有三到四成將其定位為含權固收資產替代以及紅利權益資產。

一方麵，REITs與其他大類資產相關性低，可分散風險、優化組合；另一方麵，其分紅穩定的優勢，也能分散風險，提升投資組合夏普比率。

不動產實物投資同樣有獨特優勢。

於明指出，會計結算中實物資產以成本計價，更有利於平滑業績。

“實物資產每年隻做一次估值調整，兩次估值中間價值不變，可以很好平滑資產估值。”於明稱，“資產盤子裏有實物，表現就可能相對平穩，年底估值上升還能提升資產整體價值。”

具體資產選擇上的分化，則側麵體現出險資對經濟周期的判斷。

例如，商業地產的價值主要體現在經濟繁榮期，例如商場收益在經濟繁榮時顯著增加；

以通訊、交通為代表的基礎設施類資產，則因無論經濟好壞均能產生穩定現金流，被視為低潮時的“避風港”。

這一邏輯或可視為不同險企對周期認知的參考。

一家頭部險企人士透露，“我們關於不動產的投資更多是基礎設施和倉儲物流，比較少涉及地產。”

亦有以新華為代表的險企年內頻頻“抄底”商業地產。

新華保險新任董事長楊玉成就曾在年中的股東大會上，針對頻頻“抄底”商業地產表示，“公司未曾在地產投資上踩過雷，總體上資產質量較好。”

“資產荒”嚴峻依舊

不過無論REITs或是實物不動產，似乎都不足以應對險資當下的“資產荒”。

一家頭部險企資產配置部負責人對信風透露，當下債券收益率下行、資產荒，險資都在尋求替代品。

“尤其我們這樣的大規模公司，很難找到。”該負責人表示，“REITs規模整體太小，我們在大力購買，但還是不夠。”

該負責人稱，“行業整體也在積極探索創新產品，但體量還遠遠不夠。”

截至2024年11月末，我國公募REITs產品已上市51支、4支產品實現擴募；發行總規模約1500億元，其中擴募總規模約50億元。

但與此同時，我國三季度末險企資金運用餘額為32.15萬億元、人身險公司達28.94萬億元。

上述負責人透露，頭部險企年可配置資金規模，往往在千億至萬億。“標的少、收益下降是行業共同感受。”

大公司“巧婦難為無米之炊”的困境，在中小公司身上更為嚴峻。

於明坦言，市場中知名度較高的幾筆不動產投資，更多是大險企用於增厚收益，對中小險企而言“不可複製”。

“中小公司困境顯著得多。”於明表示，“但是大部分中小險企難以進入不動產投資。”

《通知》下調風險因子後，RETIs風險因子仍為0.5，高於滬深300、科創板的0.3、0.4；從當下資產類別看，絕大部分資產配置仍處在公開市場中。

“REITs操作難度大、周期長、體量小；商業地產好的標的也不多。”於明表示，“中小險企中，有的不具備不動產投資資質、有的操作能力差，很難拿到好項目。”

麵向未來，於明表示，“還是期待監管可以進一步‘鬆綁’，業內創新出更多好的標的。”

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